纠正3个常见的认知错误:电影、游戏行业不具有逆周期性!

导语:“口红效应”是指因经济萧条而导致口红热卖的一种有趣的经济现象,也叫“低价产品偏爱趋势”。在美国,每当在经济不景气时,口红的销量反而会直线上升。这是因为,在美国,人们认为口红是…

导语:
“口红效应”是指因经济萧条而导致口红热卖的一种有趣的经济现象,也叫“低价产品偏爱趋势”。在美国,每当在经济不景气时,口红的销量反而会直线上升。这是因为,在美国,人们认为口红是一种比较廉价的奢侈品,在经济不景气的情况下,人们仍然会有强烈的消费欲望,所以会转而购买比较廉价的奢侈品。口红作为一种“廉价的非必要之物”,可以对消费者起到一种“安慰”的作用,尤其是当柔软润泽的口红接触嘴唇的那一刻。再有,经济的衰退会让一些人的消费能力降低,这样手中反而会出现一些“小闲钱”,正好去买一些“廉价的非必要之物”。
当下,不少投资者认为电影、游戏板块具有“口红效应”——在经济下行阶段,消费者会在电影等娱乐领域投入更多开支,也就是“反周期性”。
真正的情况是这样舒服的吗?咱们来看一下国金证券发布的硬核研究成果。
1、传媒娱乐行业存在“口红效应”吗?
通过对美国和中国的电影、游戏两个行业的大量历史数据进行统计分析, 我们的结论是:这两个行业都不存在什么反周期性。
在美国,以年度为单位,电影和游戏都是强周期行业;以季度为单位则是非周期性行业(而不是“反周期性”行业)。在中国,以季度为单位,电影是非周期行业,游戏则是强周期行业。“口红效应”被证伪了。
2、除了经济周期,还有产品周期的影响为什么美国电影和游戏行业按年度是强周期性,按季度却是非周期性?我们认为,所有娱乐行业在供给端都由产品周期决定,在需求端由经济周期决定。在季度期间,个别爆款产品的影响太大(比如蜘蛛侠等超级IP对票房的带动);在年度期间,产品周期基本被熨平,起决定性的就是经济周期。
3、为什么中国游戏行业比电影的周期性更强?
我们发现,中国游戏行业收入与人均可支配收入的相关性很强、统计意义显著,而电影票房收入就不存在这样的相关性。我们认为原因有三:游戏行业的规模明显更大,产品供给更多,受到外部因素扰动较少;宏观经济对它的推动意义相对更强。
4、决定传媒娱乐行业周期性的逻辑到底是什么?
“电影模式”的主力消费者与主力用户是重叠的,依靠的是较高的付费率、较低的 ARPU,正所谓“聚沙成塔、蚂蚁搬泰山”。无论内 容质量如何,电影票的价格大致相仿,只存在地理位置、时间段、技术格 式和票补上的差别。
“游戏模式”则与“电影模式”大相径庭:典型的重度游戏都存在 “付费用户金字塔”:最顶层是“大 R 玩家”,动辄充值几万、几十万,甚 至出现过一人一年充值上亿的情况,他们大多是企业主、富二代等“土豪”; 中层是“中 R/小 R 玩家”,充值几千块是常事,比上不足比下有余,其中 既有高收入的金领,也有“小土豪”;底层是普通人,数量庞大,能够偶尔充值几十元已经很不容易,更多的是一毛不拔的“零氪”玩家。
经济增速的放缓,会对网络游戏的“付费金字塔”造成什么影响?
首先,顶端的“土豪”肯定会受到负面影响,他们的生意和资产 价值都可能缩水,从而无法负担在游戏里的庞大开支。其次,中间的金领 和“小土豪”也无法免疫,动辄几千元的充值不是小数目,节省开支过冬 才是合理的选择。最后,底层的微氪玩家倒是有可能稍微多花一点钱,毕竟在游戏里花几十元带来的乐趣,在现实中可能花几百元都得不到;这就是很多投资者期盼的“口红效应”。问题在于,微氪玩家本来就不是游戏流水的主力军,他们再怎么多花钱,能撑起流水大盘吗?
要判断某种传媒娱乐产品在经济下行周期会受到多大影响,我们首先要看: 它的付费模式更接近“电影模式”还是“游戏模式”?此外,有没有免费 替代(白玩、白看、搭顺风车)的可能性?我们认为,电影、网络视频、 音乐等产品受到周期性的影响较小,而游戏、直播受到的影响较大。当然, 并非所有重度游戏都依赖少数“土豪”,以《王者荣耀》《QQ 飞车》为代 表的电子竞技游戏,收入来源就明显比较均衡。
投资建议
“电影模式”还是“游戏模式”? 在中国娱乐内容行业, 存在两种终端消费模式:“电影模式”,即高付费率、低 ARPU值、非歧视性定价,网络视频、音乐、文学等也属于这一模式;“游戏模式”,即低付费率、客单价差距大、严重依赖头部用户,直播也属于这一模式。在经济放缓的情况下,“电影模式”的周期性相对较弱,推荐 IMAX 中国、 万达电影。
“游戏模式”不是铁板一块。 一般而言, MMORPG、卡牌对“土豪玩家”的依赖度最高,从而受经济周期影响最大;电子竞技游戏、休闲游戏、时长收费或买断制游戏依赖的是大量普通玩家,反而更接近“电影模式”,可能受经济周期影响较小。推荐腾讯、 金山软件、 金科文化。
无论如何,“口红效应”在经济学理论、数据分析和案例分析上都很难站住脚,希望传媒娱乐版块走出“反周期性”的漂亮业绩是不现实的, 2019 年的整体逻辑仍然是精选个股、注意回避经济周期风险。
风险因素: 宏观经济风险、监管风险、技术替代风险、内容开发风险。
研报君点评:
在潜意识中,不少投资者是将传媒行业当做大消费来理解的,认为具有防御性,适合经济下滑阶段配置。
研报君先来纠正下概念:非周期性、弱周期性、逆周期性,这几个概念是不一样的。非周期性与周期性是反义词;弱周期指的是受经济周期的影响小;逆周期指的是与经济景气度负相关。
刚需性消费,波动性小,但不会在经济下滑阶段疯狂消费,因此是弱周期性行业;特高压、军工是典型的逆周期行业,在经济繁荣阶段,行业投资增速下滑,在经济下行阶段,大量审批新项目,行业投资增速快速拉升。
所以,当下阶段,最优的投资方向是逆周期性,而非弱周期性!这是咱们强调的第二个常见误区。
脆弱的反义词不是坚强,而是“反脆弱”。既然黑天鹅事件无法避免,那就想办法从中获取最大利益!
这是《反脆弱》作者纳西姆·尼古拉斯·塔勒布的成名观点,研报君2年前看到,受到的启发很大。以上对“逆周期性”的认识,正是从此而来。感兴趣的投资者可以找来看一看,不会让你失望的一本书。
研报原文17页,用中美两国数十年的数据做基础,内容扎实,或许可以重建报友们对游戏、电影行业的认知。不算短,但看起来一点也不枯燥,推荐报友们看下完整的研报原文。花半小时弄懂2个行业的商业逻辑,值得!点这传送门

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