【专栏 ? 交易观澜】谈谈Hell or high water条款

★文章为LexisNexis独家内容,未经允许严禁转载【交易观澜】全球并购交易市场波澜壮阔,中国买家海外投资方兴未艾。本专栏从不同的角度,以幽默、轻松的笔触,为您开解交易浪潮中的波…

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【交易观澜】
全球并购交易市场波澜壮阔,中国买家海外投资方兴未艾。本专栏从不同的角度,以幽默、轻松的笔触,为您开解交易浪潮中的波云诡异、项目背后的商业逻辑、法律角度的纵横捭阖。
张伟华海外并购专家、某香港上市公司副总裁、总法律顾问LexisNexis专栏作者张伟华,被称为投资并购一流专家,深入了解交易各项法律事项,曾参与过中国迄今为止最大规模的海外投资项目,被世界知名法律权威咨询机构Legal 500评为亚太地区最佳公司法律顾问之一,同时也是世界石油谈判者协会(AIPN)标准合同起草委员会成员之一。著有《海外并购交易全程实务指南与案例评析》。
摘 要
并购交易中,“排除万难”条款通常适用于反垄断监管审批风险的分配。如何理解这一条款的应用?从实务上来看,买方能否将“排除万难”义务写入交易文件,需要考虑的因素有哪些?本文就上述问题,分享了作者的实践经验和心得。
最近,有朋友在代表中国谈海外交易的谈判过程中,向笔者提了一个问题:张总,外国卖方要求中方接受“hell or high water”(HOHW)条款,说这个是交易的惯例,请问能接受么?这个关于hell or high water的问题很有意思,也是交易实务者在从业中经常会碰到的一个问题。笔者就对这个实务问题在本专栏和大家讨论一下。Hell or high water条款,一般被翻译做“排除万难”条款,见于不同类型的合同之中。比如设备租赁合同中也有“hell or high water”条款,主要说的是,承租方无论在租赁的设备出现何种问题,仍然要按照承租合同向出租方进行租赁费用的支付;在债务融资协议中也存在“Hell or high water”条款,主要说的是,无论借款方向贷款方提供了什么样的融资财务数据的承诺,只要在一个事先约定的范围之内,借款方有权在一定的容忍区间范围内再行借贷。观察不同类型合同中的Hell or high water条款,可以得出的一个初步结论是:这个条款所描述的内容,基本上都是要求承担“排除万难”义务的一方不考虑其他因素而履行事先约定的义务。并购交易中的Hell or high water条款,一开始是从反垄断监管审批风险分配中开始的。[1]交易中的反垄断监管审批风险的分配,从交易的角度看,无非有如下几点:
1、在交易中将反垄断机构的审查作为交易的先决条件;[2]
2、在交易中双方做出承诺,对交易双方向反垄断机构提供信息、配合等进行说明;
3、具体的风险分配条款,主要在文件中列明努力义务程度,比如读者常见的合理努力、最大努力、合理最大努力等等。
但对于反垄断监管机构审批的风险承担来说,这还不够。很多交易会将买方对于反垄断监管机构审批施加条件接收程度的义务放入交易文件之中。比如,反垄断机构在审批交易的过程中,通常的做法并不是直接拒绝交易或者直接批准交易,而是带有条件的批准交易。一般来说,条件分为两类:一类是要求收购方进行资产剥离,以减轻并购集中带来的对消费者的损害;另一类是要求收购方在交易后进行行动承诺,比如不得涨价等。对于反垄断监管机构提出的审批条件的处理,实务中一般又分为如下几类:
1)仅仅列明买方对于反垄断监管机构提出条件的义务程度;
2)明确表明买方没有义务承担任何资产剥离义务(对买方最为有利);
3)明确表示买方需要尽一切可能去满足反垄断监管机构的审批要求(“Hell or high water”,对卖方最有利);
4)对于反垄断监管机构提出的资产剥离义务施加条件,主要又分为如下几类:
A、对于反垄断监管机构要求的资产剥离义务加以上限的限制,超过了该等上限,则买方没有义务对反垄断监管机构的资产剥离要求进行满足;
B、对反垄断监管机构要求的资产剥离义务进行义务程度的限制(合理努力、最大努力、合理最大努力或者“hell or high water”等);
C、对反垄断监管机构要求的资产剥离义务进行重大性的限制;
D、对反垄断监管机构可能要求的资产剥离义务双方事先进行约定等;
5)反向分手费与计时费:在买方未能在规定时间(一般是交易的最终完成日)内获得反垄断监管机构审批的情况下,则买方需要向卖方支付反向分手费。近来的交易惯例对于因为未能获得反垄断机构审批的反向分手费额度相对较高,从交易额度的5%以上到20%之间都见到过;另外一个是计时费,就是在交易约定的最终完成日到来时,如果尚未获得反垄断监管审批,那么买方有权单方选择延长交易的最终完成日,如果在延长后的交易最终完成日前完成了交易,那么计时费可以不支付或者计时费计入交易对价中,相应增加交易对价;如果在延长后的交易最终完成日前仍然未能获得反垄断监管机构的审批,那么在反向分手费的基础上,应当加记计时费。
从上面的介绍可以看出,在交易过程中Hell or high water分配反垄断监管审批的风险,主要有如下几个方面:
第一、义务程度的使用上。买方尽到何种努力去获得反垄断监管审批?买方会被要求,如果反垄断监管机构对于交易设置了审批的前提条件,那么买方无论被要求采取何种行动,需要去采取该等行动,对于反垄断监管机构所提出的任何条件都予以满足。在Hell or high water条款所要求的义务下,买方甚至需要通过采取诉讼的方式来应对反垄断机构所提出的要求。当然,在Hell or high water条款下,买方可以选择不同的变种,或多或少地减轻绝对的“排除万难”条款所给自己带来的风险[3]。
第二、仅仅就反垄断监管机构所提出的剥离义务来看,是否采取Hell or high water的义务程度。这就意味着,反垄断监管机构要求的所有资产剥离,买方都要同意。在某些情况下,对于买方来说是无法做到的。因为一旦剥离的资产过多,那么造成的后果将可能是买方无法实现收购的价值,还不如放弃交易。在哈里伯顿和贝克休斯的合并一案中,美国司法部否决了两者交易,重要的原因之一就在于哈里伯顿不愿意接受美国司法部所提出的资产剥离义务。
第三、Hell or high water义务需要和交易文件中的其他机制进行结合考虑。有的读者可能会产生疑问:如果已经约定了Hell or high water义务,那么是否买方就不会因为反垄断监管审批无法获得而支付反向分手费,因为买方应承担接受监管机构所有要求的义务?这其实是没有结合交易文件中的其他机制进行考虑的想法。即使买方在交易中约定了Hell or high water条款的义务,也可能因为交易最终完成日到来的时候未能获得反垄断监管审批机构的审批而承担支付反向分手费的风险。从买方的角度看,如果未能在规定的时间限度内获得反垄断审查监管机构的审批,那么有权单方进行延期并接受“计时费”的概念就很重要了。
第四、尽管从卖方的角度看,一个强有力的、不带任何限制的“Hell or high water”条款对于保护卖方是最为有利的,但在交易实务中,并不是所有的卖方都能够获得不受限制的“排除万难”义务。买方应当在交易中利用好谈判中的地位,对于绝对的“hell or high water”义务进行反对,加入“合理、同意政府要求的上限、对政府诉讼的方式限制”等限制自身义务的方式。
第五、对于交易双方来说,应当正确的评估“Hell or high water”、反向分手费等机制的作用。从买方的角度看,在任何情况下,关于监管机构未能获得风险的承担不能超过反向分手费非常重要;而从卖方的角度看,“Hell or high water”义务中是否包含“有义务诉讼(Obligation to litigate)“、是否能得到实际履行和反向分手费同等重要。
第六、随着时间的推移,监管机构对于交易审批的加强。“Hell or high water”并不仅仅出现在反垄断审批的风险分配中,也在外商投资、国家安全审批中出现。比如在中国企业走出去的并购交易中,大量的外国卖方要求中国买方承担因为域外监管审批机构或者中国政府审批机构的审批风险,其中一个很重要的手段就是要求中国买方承诺“Hell or high water”的义务。在2015年、2016年中国企业海外并购交易额达到峰值的时候,不少中国企业接受了“排除万难”去获取域外监管机构审批(主要是美国外商投资审查委员会风险)的义务。随着时间的推移,中国买方已经开始意识到,“Hell or high water”是一个非常严苛的义务,因此在交易实务中,对这个条款的接受度并不高。笔者曾经在数年前,参与过一起对加拿大最大油气公司之一的收购,在谈判的最终环节,这个“hell or high water”是否写入交易文件成为了双方争论的焦点。对方要求我方在承担国外监管机构审批的获取义务中需要承诺“排除万难”义务,甚至一度以拒绝签约为要挟来要求中方将“排除万难”义务放入交易文件中。中方管理团队决策过程思路也很清晰:第一,已经快要谈成的溢价超过60%交易,卖方是否会因为这个条款而拒绝签约?第二,在过去5年全球达成的超过100亿美元的交易中个,有没有买方接受过无条件的“Hell or high water”义务?如果两个答案都是No,那么就坚持中方不接受“排除万难”义务的立场。最终,卖方同意了不将“排除万难”义务写入交易文件的方案。
因此,从实务上来看,买方能否将“排除万难”义务写入交易文件,需要考虑如下一些因素:
第一、对于交易中监管机构审批难度进行分析。如果交易涉及到国家安全风险,需要评估风险大小。风险小的,不是一定不能接受“排除万难”义务,需要和交易中的其他条款比如反向分手费、“排除万难”是否绝对义务等进行综合考量。在交易监管审批风险大的情况下,“排除万难”义务应当谨慎的接受。
第二、“排除万难”义务可以考虑不同的监管审批机构实行不同的标准。对于域外反垄断审查的风险,大多数中国公司可以较为放心的接受“排除万难”标准,毕竟鉴于中国企业的全球化程度,能达到反垄断实质审查标准线的公司是极少数;而对于域外的外商投资及国家安全审批,在接受“排除万难”标准的时候需要较为审慎。
第三、“排除万难”义务即使写入交易中作为买方义务,买方也应当采用本文所提到的减弱“绝对化”排除万难义务的写法,嵌入灵活性及限制。“排除万难”虽然是一个对买方来说义务较高、风险较大的条款,但义务和风险的实质性,才是更值得关注的地方。随着地缘政治形势的紧张、中美关系的不明朗、全球主要法域监管审批的收紧,可以预见,“排除万难”条款将更多的出现在走出去的中国企业的交易谈判中。并购交易实务者应当在交易中提前搞清楚监管风险,弄好审批路径,审慎接受“排除万难”条款,在交易文件中注意对“排除万难”进行限制,控制好监管机构的审批风险在交易中的分配。
[1] 为方便读者,在此提供一个示意性的“排除万难”条款,供读者参考:Purchaser agrees to, and will cause its Affiliates to, take any and all actions necessary to avoid, eliminate, and resolve any and all impediments under any Antitrust Law that may be asserted by any Governmental Authority with respect to the Transaction contemplated by this Agreement and to obtain all consents, approvals, and waivers under any Antitrust Law that may be required by any Governmental Authority to enable the parties to close the Transaction as promptly as practicable, including (i) proposing, negotiating, committing to, and/or effecting, by consent decree, hold separate order, or otherwise, the sale, divestiture, transfer, license, disposition, or hold separate (through the establishment of a trust or otherwise) of such assets, properties, or businesses of Purchaser or its Subsidiaries or Affiliates or of the assets, properties, or businesses to be acquired pursuant to this Agreement as are required to be divested in order to avoid the entry of any decree, judgment, injunction (permanent or preliminary), or any other order that would make the Transaction unlawful or would otherwise materially delay or prevent the consummation of the Transaction, (ii) terminating, modifying, or assigning existing relationships, Contracts, or obligations of Purchaser or its Subsidiaries or Affiliates or those relating to any assets, properties, or businesses to be acquired pursuant to this Agreement, (iii) changing or modifying any course of conduct regarding future operations of Purchaser or its Subsidiaries or Affiliates or the assets, properties, or businesses to be acquired pursuant to this Agreement, or (iv) otherwise taking or committing to take any other action that would limit Purchaser or its Subsidiaries or Affiliates’ freedom of action with respect to, or their ability to retain, one or more of their respective operations, divisions, businesses, product lines, customers, assets or rights or interests, or their freedom of action with respect to the assets, properties, or businesses to be acquired pursuant to this Agreement; provided that Purchaser is not obligated to take any action contemplated in (i) to (iv) unless such action is expressly conditioned upon the closing of the Transaction.In addition, if any action or proceeding is instituted (or threatened) challenging the Transaction as violating any Antitrust Law or if any decree, order, judgment, or injunction (whether temporary, preliminary, or permanent) is entered, enforced, or attempted to be entered or enforced by any Governmental Authority that would make the Transaction illegal or otherwise delay or prohibit the consummation of the Transaction, Purchaser and its Affiliates and Subsidiaries shall take any and all actions to contest and defend any such claim, cause of action, or proceeding to avoid entry of, or to have vacated, lifted, reversed, repealed, rescinded, or terminated, any decree, order, judgment, or injunction (whether temporary, preliminary, or permanent) that prohibits, prevents, or restricts consummation of the Transaction.
[2] 在实务处理中,对于反垄断审批作为先决条件有如下几种处理方式:1)交易中提到垄断审批,并将反垄断审批的条件不带来重大不利作为先决条件;2)交易中不提具体的反垄断审批(或者仅仅提公众均知悉的反垄断审批),而将反垄断审批作为另行的附件或者其他文件,一般在上市公司收购过程中常常采用,这种方式用可以不披露附件来解决可能引发相关监管机构关注的问题;3)将所有的反垄断审批在交易文件中进行列明。[3] 比如在Hell or high water条款下,采取对剥离资产的上限限制,对“排除万难“程度做出限制。
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